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海康威视(002415):业绩符合预期 壁垒与ALPHA再现!

发布时间:2020-03-03    研究机构:上海申银万国证券研究所

公司发布业绩快报:2019 年实现营收577.5 亿元,同比增长15.9%,实现归母净利润124.0亿元,同比增长9.2%。其中,19Q4 单季度实现营收179.1 亿元,同比增长11.7%,实现归母净利润43.7 亿元,同比增长10.5%。我们此前预测公司19 年归母净利润128 亿元,与实际经营结果差距3%以内,符合预期。

微调激励条件,成功概率大增,预计员工稳定性和激励效果提高。在“实体清单”等外部不可抗力之下,公司一方面果断全面国产化替代,另一方面为提高员工积极性,将股权激励解锁条件微调为“相比2017 年复合营收增长不低于20%,或不低于标杆公司同期75分位”,此前为“不低于20%,且不低于75 分位”。调整后,公司仍以较高的业绩增长为目标,且能够动态适应外部极端变化,激励实现概率大增,有助于薪酬费用的节省和员工稳定性提升。

中长期行业地位强化,红外测温需求爆发。对全行业而言,政府、企业端需求短期受到疫情的间接影响,但公司作为行业领军,资金储备充裕、供应链保障力度强,经历此轮考验后有望获得更高的市场份额。此外,公司红外测温业务近期爆发增长。根据公开信息,公司桐庐工厂热成像产线年初三即复工生产,已应用于全国多地医院、火车站等公共场所,但目前供需矛盾仍然紧张,公司已安排大力扩产。未来红外热成像产品有望加速普及,成为政府和企业的标配设备。

软化与中台化带来中长期业绩超预期!预测2020 年后的财务特征包括:1)毛利率上行,主要由于软件附加值提升、AI 芯片成本下降。软化转型的质变,体现为毛利率逐渐从30%+上升至接近50%,前者为硬件企业典型毛利率,而后者为软件企业。2)期间费用率下行,主要由于软件复用率提升、薪酬增速放缓。公司自18Q4 起薪酬增速中枢已由50%以上,下降至30%左右。预计19/20 年进一步放缓。3)现金流与资产负债表优化,主要由于管理的前瞻性和SaaS 业务的提升。公司已提前优化资产负债表,实现了18Q2-Q3 存货优化和18Q4-19Q1 应收款优化;后续云SaaS 服务占比提升会带来现金流/应收款/存货的全面优化。

维持“买入”评级。公司已经完成软化转型、组织架构、成长主线三大质变,统一软件架构的建立为中长期业绩超预期奠定基础,AI 赋能业务打开五倍以上蓝海空间。因此建议乐观看待公司壁垒和中长期成长性。我们调整19 年归母净利润预测至124 亿元,同时考虑到目前时点较难预估疫情的影响,暂不调整20-21 年盈利预测,预计20-21 年实现归母净利润分别为156.3/195.6 亿元,对应PE 分别为21/17 倍,维持买入评级。

风险提示:疫情影响,外部环境存在不确定性,宏观经济波动带来需求端的不确定。

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